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雨润专题财务是否造假问题的探讨
编辑： dycms 来源： 互联网 发布时间： 2011-10-20
一、报告出发点：。
忧 ，引爆了市场的诸多担 的报告将这一质疑点燃 11年6月份浑水公司 务报表的真实性，20 市场一直在质疑雨润财 。
水平为何远高于同业？ 张产能？（4）毛利率 并购等多渠道大幅度扩 何仍通过新建、扩建和 利用率不足50%，为 过于激进？（3）产能 厚业绩，财务处理是否 2）依靠巨额*补贴增 否有做假账的举措？（ 润如何能维持盈利？是 走高，开工率不足的雨 ：（1）生猪价格一路 对雨润业绩的质疑包括 。
质疑 证，来解答上述的一些 我们试图做一些交叉印 。
二、报告正文：。
增收入和虚减成本 业绩造假，无外乎是虚 。
若干套给银行 投资人，一套给税务， 给实质控制人，一套给 企业都有多套账，一套 出于不同的目的，不少 。”这三者一致 票据、货币资金单据） 证—原始凭证（即购销 使“财务报表—会计凭 突，最多只有一套账能 但多套账必然会出现冲 。
起来，才能过审计关 票据流和现金流能对应 原始凭证做到一致，使 会让报表、会计凭证和 再糊涂的上市公司，也 但上市公司就不一样， 。典型的如紫鑫药业 联方，虚构销售收入， 多，比如通过隐匿的关 下，造假路径仍然非常 金流转统一的约束条件 不幸的是，在票据和资 。
人，多搞* 套现，其次是忽悠债权 高股价，大肆圈钱或者 资本市场的投资人，推 主要是实质控制人忽悠 着目的，上市公司造假 任何造假，背后都隐藏 。现的交易，转移资产 和上市公司之间或隐或 场减持；另一种是通过 两种，一种是在资本市 实质控制人套现手法有 。
计账 也更看不到其客户的会 润的会计账，另一方面 ，因为一方面看不到雨 来，我们很难做到这点 销*和数据能否统一起 复核雨润和其客户的购 的证据，比如：（1） 食品造假，除非有直接 当然，我们不能说雨润 。获取，我们更搞不到 色，这些协议需要从* 即雨润食品在其中的角 协议，以确定上市公司 地方*签署的原始合作 （2）复核雨润集团和 。审计师毕马威去管了 这些东西，只有雨润的 。
其真的造假 的表象，但绝对不能说 和条件，也显示出造假 食品有业绩造假的动机 所以，我们只能说雨润 。
激进的会计处理 1、做大业绩的表象： 。
厚业绩 中的负商誉，大幅度增 （1）借*补贴和收购 。
据人民网：。
下 项均被计入*补贴项目 给雨润，这些返还的款 剩余部分买地款会返还 房建设和全部投产后， 一的款项给雨润，在厂 ，地方*返还约三分之 给地方*，项目启动后 格，雨润将买地款支付 判，约定一个买地的价 绩，雨润会与地方*谈 依靠巨额*补贴增厚业 。
中间的手倒一下而已 法：评估增值，只是借 用了一个类似的会计手 誉计入利润，都间接借 不管是*补贴还是负商 。
，借此忽悠投资人 容易就被红筹股滥用了 FRS仍然可以用，很 了，但港股市场依照I 不鲜，现在已经不让用 当年在A股市场也屡见 餐”，这种激进的手法 “天下本没有免费的午 。
利率 （2）难以解释的高毛 。
何在？ 要高不少，这其中原因 比，雨润食品的毛利率 拿A股的双汇发展做对 。
不排除这种可能 采购接近70%，所以 看，双汇发展向关联方 毛利率，从双汇的年报 移利润，人为地降低了 汇发展通过关联交易转 很多投资者都认为是双 。
高了不少 得利斯比，毛利率依然 但我们把雨润和A股的 。
章： 引用第一财经日报的文 。
72.shtml /010997927 l/20110505 com.cn/rol ance.sina. http://fin 。
习 做不到，需要向雨润学 三，回答道，我们确实 率？”这位高管思考再 不到雨润那样的高利润 “为什么你们的产品做 三巨头中的一位高管： 位私募基金人士曾经问 品行业的三大巨头，一 锣集团并称为中国肉制 0895.SZ）、金 ,0.91%)（00 69.00,0.62 .HK）和双汇发展( 雨润食品（01068 。
本差别不大 控制上，而生猪收购成 制，主要是人力成本的 高毛利率归功于成本控 一些投资者认为雨润的 。势 人力成本方面并不占优 销售收入也低，结果是 工资确实很低，但人均 相比双汇，雨润的人均 。
有直接证据支持这一点 是产品的售价高，但没 能大幅超越同行，只能 所以，雨润的毛利率要 。
本 旧率，借以减少会计成 （3）被用到极限的折 。
车：5至10年 备：10至15年；汽 0至30年；机器及设 双汇差不多，物业：2 ，其折旧年限的区间和 据雨润的会计报表附注 。
发展的折旧率对比 表1：雨润食品和双汇 。
项目。
2006。
2007。
2008。
2009。
2010。
雨润固定资产折旧率。
5.6%。
4.9%。
4.5%。
4.1%。
3.7%。
双汇固定资产折旧率。
11.3%。
10.9%。
11.2%。
9.3%。
9.7%。
的金额 “物业、厂房和设备” 2，雨润的固定资产为 期初固定资产净值)* (期初固定资产净值+ 折旧率=年度折旧额/ 数据来源：历年年报， 。
不小于3.3% 30年折旧，折旧率也 简单计算的话，即便按 。设备为主 业，而双汇却是以机器 的固定资产基本上是物 尽可能的长；二是雨润 区间内，已经被设置为 是雨润的折旧年限在* 可以得到两个信息，一 由此，从上表1，我们 。
不动产 （4）暗含水分的巨额 。
因为当前的利用率太低 定不是因为产能不足， 扩张是为什么？可以肯 究竟雨润如此大规模的 产，包括物业和土地， 产中，约有一半是不动 润240亿港币的总资 从2011中报看，雨 。
占比16% 1%，其次是冷冻肉， 半年占营业额比重为7 来越高，2011年上 是雨润的冷鲜肉占比越 屠宰产能，与此对应的 发展重点在扩张上游的 从业务结构看，雨润的 。万吨，增长不到1倍 2010年的30.4 5年的16.3万吨至 张要慢得多，从200 下游的深加工产能的扩 相比屠宰产能的扩张， 。
分外，很难解释得通 了4.54倍，除了水 名义屠宰的产能只扩张 张了18.76倍，而 的时间，非流动资产扩 05-2010这5年 资产的扩张速度，20 速度也远跑不过非流动 但即便屠宰产能的扩张 。
头，利用率只有42% 已经达到3,560万 31日，上游屠宰产能 截止2010年12月 从雨润公布的产能看， 。的产能也是有水分的 于认为，即便雨润公布 明显配比不足，我倾向 备相比不动产的投入， 测，雨润食品的机器设 根据我们从折旧率的推 。
动产中 中的人造利润隐匿于不 三者，形*造利润，其 ”和“投资现金流”这 金流”、“融资现金流 1所示，打通“经营现 农产品上市公司，如图 心是：雨润是否如某些 我们一个杞人忧天的担 。
工业厂房和土地 资124亿，主要投向 融资120.6亿，投 至今，雨润食品实现净 从2005年借壳上市 。
断地套现 场和银行体系融资，不 支撑股价，利用资本市 2、做大业绩的动机： 。
（1）减持套现：。
21亿港元 持7000万股，套现 配偶出售旧股，变相减 该公司主席祝义材及其 按每股作价30港元， -2010年11月， 。
18.15亿港元 持7600万股，套现 每股23.88港元减 sLimited，以 lieHolding 义材夫妇拥有的Wil -2010年4月，祝 。
现9.26亿港元 购1.3亿股新股，套 旧股，再按相同价格认 .23港元配售2亿股 ted将会按每股13 ldingsLimi 有的WillieHo 公司主席祝义材夫妇持 -2009年7月，由 。
或股权收购 （2）直接套现：资产 。
人民币 3,083,000元 9月30日账面值为2 该公司截止2008年 湖南辉鸿49％股权， 00元人民币现金收购 以159,252,0 -2008年12月， 。
（3）间接套现：。
们不做推测 存在间接套现行为，我 得而知，所以对其是否 背后另有交易，我们不 的合作是否单纯，还是 目，上市公司和地方* 还有房地产、旅游等项 -雨润集团除食品外， 。
农产品公司造假容易 3、做大业绩的条件： 。
易，造假成本也极低 农产品公司不仅造假容 。
税务机关认证和比对 己开，并且不需要通过 和农产品的收购*都自 易；另一方面，销售* 方面存在大量的现金交 为什么说造假容易？一 。
金流的缺口 就是利润，也是经营现 接制造业务，购销差额 合，动动笔头就可以直 公司不需要第三方的配 这意味着，农产品经营 。补缺口就好了 ，控制人转点钱进来弥 经营现金流看上去正常 如果不想挂账，以便让 。
做到免税 ？初加工环节基本可以 为什么说造假成本极低 。列 ，生猪屠宰归属于这一 可以享受免所得税优惠 税部分，农产品初加工 值税；另一方面，所得 13%，就不用缴纳增 初加工后的毛利率不到 抵扣进项税，因此只要 按收购*金额的13% 一方面，增值税部分， 。
假 ，并不意味着就真的造 并且显示出造假的迹象 造假，也有条件造假， 值得强调的是，有动机 。抗力强 感冒了，保不准这人抵 打了喷嚏，也不能说就 候，衣服穿得少的人， 打个比方，天气冷的时 。事没有 人品好，身体就好，啥 。
转*关系，获取*支持 共谋；祝义才又善于玩 雨润有高盛撑腰，一起 力的增长；在资本市场 于中低收入人群消费能 需光环，行业仍将受益 此外，雨润食品顶着内 。衡 点，就看投资者如何权 这些都是吸引投资者的 。
程，失败也是 成功是一个正反馈的过 。经浮沉 的股价未来也会数度历 然具有平台价值，雨润 对祝而言，雨润食品仍 。原，完全由自己决定 共舞，还是另找一片草 对投资者而言，是与狼 。
忧 ，引爆了市场的诸多担 的报告将这一质疑点燃 11年6月份浑水公司 务报表的真实性，20 市场一直在质疑雨润财 。
水平为何远高于同业？ 张产能？（4）毛利率 并购等多渠道大幅度扩 何仍通过新建、扩建和 利用率不足50%，为 过于激进？（3）产能 厚业绩，财务处理是否 2）依靠巨额*补贴增 否有做假账的举措？（ 润如何能维持盈利？是 走高，开工率不足的雨 ：（1）生猪价格一路 对雨润业绩的质疑包括 。
质疑 证，来解答上述的一些 我们试图做一些交叉印 。
二、报告正文：。
增收入和虚减成本 业绩造假，无外乎是虚 。
若干套给银行 投资人，一套给税务， 给实质控制人，一套给 企业都有多套账，一套 出于不同的目的，不少 。”这三者一致 票据、货币资金单据） 证—原始凭证（即购销 使“财务报表—会计凭 突，最多只有一套账能 但多套账必然会出现冲 。
起来，才能过审计关 票据流和现金流能对应 原始凭证做到一致，使 会让报表、会计凭证和 再糊涂的上市公司，也 但上市公司就不一样， 。典型的如紫鑫药业 联方，虚构销售收入， 多，比如通过隐匿的关 下，造假路径仍然非常 金流转统一的约束条件 不幸的是，在票据和资 。
人，多搞* 套现，其次是忽悠债权 高股价，大肆圈钱或者 资本市场的投资人，推 主要是实质控制人忽悠 着目的，上市公司造假 任何造假，背后都隐藏 。现的交易，转移资产 和上市公司之间或隐或 场减持；另一种是通过 两种，一种是在资本市 实质控制人套现手法有 。
计账 也更看不到其客户的会 润的会计账，另一方面 ，因为一方面看不到雨 来，我们很难做到这点 销*和数据能否统一起 复核雨润和其客户的购 的证据，比如：（1） 食品造假，除非有直接 当然，我们不能说雨润 。获取，我们更搞不到 色，这些协议需要从* 即雨润食品在其中的角 协议，以确定上市公司 地方*签署的原始合作 （2）复核雨润集团和 。审计师毕马威去管了 这些东西，只有雨润的 。
其真的造假 的表象，但绝对不能说 和条件，也显示出造假 食品有业绩造假的动机 所以，我们只能说雨润 。
激进的会计处理 1、做大业绩的表象： 。
厚业绩 中的负商誉，大幅度增 （1）借*补贴和收购 。
据人民网：。
下 项均被计入*补贴项目 给雨润，这些返还的款 剩余部分买地款会返还 房建设和全部投产后， 一的款项给雨润，在厂 ，地方*返还约三分之 给地方*，项目启动后 格，雨润将买地款支付 判，约定一个买地的价 绩，雨润会与地方*谈 依靠巨额*补贴增厚业 。
中间的手倒一下而已 法：评估增值，只是借 用了一个类似的会计手 誉计入利润，都间接借 不管是*补贴还是负商 。
，借此忽悠投资人 容易就被红筹股滥用了 FRS仍然可以用，很 了，但港股市场依照I 不鲜，现在已经不让用 当年在A股市场也屡见 餐”，这种激进的手法 “天下本没有免费的午 。
利率 （2）难以解释的高毛 。
何在？ 要高不少，这其中原因 比，雨润食品的毛利率 拿A股的双汇发展做对 。
不排除这种可能 采购接近70%，所以 看，双汇发展向关联方 毛利率，从双汇的年报 移利润，人为地降低了 汇发展通过关联交易转 很多投资者都认为是双 。
高了不少 得利斯比，毛利率依然 但我们把雨润和A股的 。
章： 引用第一财经日报的文 。
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习 做不到，需要向雨润学 三，回答道，我们确实 率？”这位高管思考再 不到雨润那样的高利润 “为什么你们的产品做 三巨头中的一位高管： 位私募基金人士曾经问 品行业的三大巨头，一 锣集团并称为中国肉制 0895.SZ）、金 ,0.91%)（00 69.00,0.62 .HK）和双汇发展( 雨润食品（01068 。
本差别不大 控制上，而生猪收购成 制，主要是人力成本的 高毛利率归功于成本控 一些投资者认为雨润的 。势 人力成本方面并不占优 销售收入也低，结果是 工资确实很低，但人均 相比双汇，雨润的人均 。
有直接证据支持这一点 是产品的售价高，但没 能大幅超越同行，只能 所以，雨润的毛利率要 。
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发展的折旧率对比 表1：雨润食品和双汇 。
项目。
2006。
2007。
2008。
2009。
2010。
雨润固定资产折旧率。
5.6%。
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3.7%。
双汇固定资产折旧率。
11.3%。
10.9%。
11.2%。
9.3%。
9.7%。
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不小于3.3% 30年折旧，折旧率也 简单计算的话，即便按 。设备为主 业，而双汇却是以机器 的固定资产基本上是物 尽可能的长；二是雨润 区间内，已经被设置为 是雨润的折旧年限在* 可以得到两个信息，一 由此，从上表1，我们 。
不动产 （4）暗含水分的巨额 。
因为当前的利用率太低 定不是因为产能不足， 扩张是为什么？可以肯 究竟雨润如此大规模的 产，包括物业和土地， 产中，约有一半是不动 润240亿港币的总资 从2011中报看，雨 。
占比16% 1%，其次是冷冻肉， 半年占营业额比重为7 来越高，2011年上 是雨润的冷鲜肉占比越 屠宰产能，与此对应的 发展重点在扩张上游的 从业务结构看，雨润的 。万吨，增长不到1倍 2010年的30.4 5年的16.3万吨至 张要慢得多，从200 下游的深加工产能的扩 相比屠宰产能的扩张， 。
分外，很难解释得通 了4.54倍，除了水 名义屠宰的产能只扩张 张了18.76倍，而 的时间，非流动资产扩 05-2010这5年 资产的扩张速度，20 速度也远跑不过非流动 但即便屠宰产能的扩张 。
头，利用率只有42% 已经达到3,560万 31日，上游屠宰产能 截止2010年12月 从雨润公布的产能看， 。的产能也是有水分的 于认为，即便雨润公布 明显配比不足，我倾向 备相比不动产的投入， 测，雨润食品的机器设 根据我们从折旧率的推 。
动产中 中的人造利润隐匿于不 三者，形*造利润，其 ”和“投资现金流”这 金流”、“融资现金流 1所示，打通“经营现 农产品上市公司，如图 心是：雨润是否如某些 我们一个杞人忧天的担 。
工业厂房和土地 资124亿，主要投向 融资120.6亿，投 至今，雨润食品实现净 从2005年借壳上市 。
断地套现 场和银行体系融资，不 支撑股价，利用资本市 2、做大业绩的动机： 。
（1）减持套现：。
21亿港元 持7000万股，套现 配偶出售旧股，变相减 该公司主席祝义材及其 按每股作价30港元， -2010年11月， 。
18.15亿港元 持7600万股，套现 每股23.88港元减 sLimited，以 lieHolding 义材夫妇拥有的Wil -2010年4月，祝 。
现9.26亿港元 购1.3亿股新股，套 旧股，再按相同价格认 .23港元配售2亿股 ted将会按每股13 ldingsLimi 有的WillieHo 公司主席祝义材夫妇持 -2009年7月，由 。
或股权收购 （2）直接套现：资产 。
人民币 3,083,000元 9月30日账面值为2 该公司截止2008年 湖南辉鸿49％股权， 00元人民币现金收购 以159,252,0 -2008年12月， 。
（3）间接套现：。
们不做推测 存在间接套现行为，我 得而知，所以对其是否 背后另有交易，我们不 的合作是否单纯，还是 目，上市公司和地方* 还有房地产、旅游等项 -雨润集团除食品外， 。
农产品公司造假容易 3、做大业绩的条件： 。
易，造假成本也极低 农产品公司不仅造假容 。
税务机关认证和比对 己开，并且不需要通过 和农产品的收购*都自 易；另一方面，销售* 方面存在大量的现金交 为什么说造假容易？一 。
金流的缺口 就是利润，也是经营现 接制造业务，购销差额 合，动动笔头就可以直 公司不需要第三方的配 这意味着，农产品经营 。补缺口就好了 ，控制人转点钱进来弥 经营现金流看上去正常 如果不想挂账，以便让 。
做到免税 ？初加工环节基本可以 为什么说造假成本极低 。列 ，生猪屠宰归属于这一 可以享受免所得税优惠 税部分，农产品初加工 值税；另一方面，所得 13%，就不用缴纳增 初加工后的毛利率不到 抵扣进项税，因此只要 按收购*金额的13% 一方面，增值税部分， 。
假 ，并不意味着就真的造 并且显示出造假的迹象 造假，也有条件造假， 值得强调的是，有动机 。抗力强 感冒了，保不准这人抵 打了喷嚏，也不能说就 候，衣服穿得少的人， 打个比方，天气冷的时 。事没有 人品好，身体就好，啥 。
转*关系，获取*支持 共谋；祝义才又善于玩 雨润有高盛撑腰，一起 力的增长；在资本市场 于中低收入人群消费能 需光环，行业仍将受益 此外，雨润食品顶着内 。衡 点，就看投资者如何权 这些都是吸引投资者的 。
程，失败也是 成功是一个正反馈的过 。经浮沉 的股价未来也会数度历 然具有平台价值，雨润 对祝而言，雨润食品仍 。原，完全由自己决定 共舞，还是另找一片草 对投资者而言，是与狼 。
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